光大金融：保险资管存款规范管理影响几何？

报告原标题：保险资管存款规范管理影响几何？——银行业周报（2024.2.19-2.25）

报告发布日期：2024年2月26日

分析师：王一峰、董文欣、蔡霆夆

事件

据21世纪经济报道，某省金融监管部门新近要求，在监管报表填写过程中，保险资管公司发行理财产品等募集的资金应填入“同业存放”科目，不得计入一般性存款，否则有可能被认定为“虚增一般性存款”。

点评

据21世纪经济报道，某省金融监管部门新近要求，在监管报表填写过程中，保险资管公司发行理财产品等募集的资金应填入“同业存放”科目，不得计入一般性存款，否则有可能被认定为“虚增一般性存款”。对此我们分析点评如下：

1、“协议存款”作为特点存款产品，因高利率而被限定使用场景

协议存款是指银行与其他机构法人或法人授权机构，通过签订协议约定存放利率办理的一定期限、一定金额以上的人民币存款品种，目前仅针对保险资金、社保资金、养老保险等开办，存款期限在5年期（不含）以上，起存金额3000万以上，利率水平、结息和付息方式、违约处罚标准等由双方商定。

协议存款相关的政策文件，最早可追溯至1999年10月央行发布《关于对保险公司试办协议存款的通知》，允许中资保险公司办理起存金额不低于3000万（含）、期限不低于5年期（不含）以上的协议存款。此后，央行又在2002年、2003年及2005年，先后允许社保基金、养老保险个人账户基金、邮政储汇局、外资保险公司办理人民币协议存款业务；2008年9月，人民银行发布《关于金融机构办理中国邮政储蓄银行存款业务有关问题的通知》，将邮储银行协议存款纳入同业存款统计口径。2022年，人民银行指导市场利率定价自律机制发布《关于加强协议存款自律管理的倡议》，系统性对协议存款的开办主体、起存金额、存款期限、计结息利率等四要素进行了规范。总结来看，协议存款主要具有以下特点：

（1）存款主体范围较窄。协议存款的诞生，有特定的历史背景，最初协议存款仅针对保险资金、邮政储汇资金、社保资金，主要是考虑到当时：①为推动我国保险市场发展，增加保险公司资金运用渠道，同时为银行体系提供稳定的中长期资金；②邮储银行尚未成立前，拓展邮政储汇资金资产端使用用途；③适应社保资金长期属性，提升社保资金的投资收益。到目前为止，能够开办协议存款的主体依然仅限于以上机构。银行理财套壳保险资管开办协议存款本身不具备合规性，但在实际操作中规范度不足。

（2）单笔起存金额大。根据1999年规定，保险公司单笔起存金额要求不低于3000万元，占1999年末企业存款规模的比重约万分之0.1；社保基金、个人养老金单笔起存金额不低于5亿，占2002年末企业存款的比重约万分之0.8。若考虑近20年多来货币扩张态势，在当时3000万元起存金额相当于当前6~7亿元之间，可以说在当时的协议存款规定下，协议存款单笔起存金额明显较大。也从侧面说明，现阶段协议存款依然按照3000万作为起存金额相对偏小，管理协议存款的有效文件相对偏旧，有更新的空间。

（3）存款期限长，提前支取部分按活期计息。协议存款期限仅限于5年期（不含）以上，一般为61个月。原则上协议存款不得提前支取，但2022年人行进行系统性规范前，部分银行为提升协议存款吸引力，将协议存款制定为具有“靠档计息”或者“随时支取、定期计息”特点的产品，协议存款计结息规则可谓五花八门。2022年2月，人民银行指导市场利率定价自律机制发布《关于加强协议存款自律管理的倡议》，明确协议存款期限必须在5Y以上（不含），提前支取部分需按照活期计息。

（4）定价市场化水平高，利率整体偏高。1996年，我国开始推进利率市场化改革，遵循“先外币、后本币；先长期、后短期；先大额、后小额”的原则。协议存款符合大额长期特点，成为了我国最早的利率市场化品种，其定价采取的是“一笔一议”的市场化原则，由交易双方自行协商而定。可以说，从协议存款推出之初，其定价水平就明显高于同期限一般存款法定利率。这种情况一直延续至今，目前5Y期协议存款实际执行利率最高为3.4%左右，而国股银行同期限定期存款挂牌利率在2%左右，2月23日5Y期金融债利率仅2.6%左右。

（5）协议存款纳入一般性存款统计口径，促进了其规模扩张。协议存款之所以能够执行明显偏高的利率水平，除历史因素外，其能够计入一般性存款对其发展具有重大意义。吸收协议存款，对商业银行来说有以下意义：①单笔金额大，能够有效提升银行分行的一般性存款市场份额，改善全行系统内排名和分地区的存款市占率，市场形象较佳；②改善一般性存款指标，避免存款偏离度、同业存款占比等考核指标压力，尤其是对于对公业务主导的银行来说，其客群基础相对薄弱，在以前“资产为王”、贷款资源稀缺性强的年份里，吸收协议存款对改善存款短期见效快。③协议存款可得性高，基本遵循价高者得的简单逻辑。但是，随着近年来银行业资产端定价的显著下行、负债成本管理被提上了日益重要的议程，针对协议存款银行态度有所差异。

2、银行理财套壳保险资管配置协议存款意愿强，存续规模预估在2万亿左右

随着理财维稳净值诉求增强，对存款类资产的配置强度显著提升。22Q4理财赎回冲击过后，居民风险偏好持续低位。2023年以来，具有低波稳健特征、申赎便利的固定收益类产品新增资金势头较好，这类产品资产负债端平均久期通常较短，风险预算相应偏低，主要配置存款、存单、短期限高评级债券等资产，部分现金替代类理财产品大类资产配置上存款占比5成以上。根据银行理财登记中心数据，截至2023年末，理财资产配置中，现金及银行存款类资产占比较23Q2末进一步提升3pct至26.7%，存量金额大概为7.8万亿，为近年来最高。

理财套壳保险资管的协议存款计入一般存款模式，催生“三方共赢”链条，保险资管套壳存款规模快速增长。对银行理财来说，存款类资产配置上，通过保险资管通道配置协议存款、定期存款、大额存单等是行业较为普遍的做法。相较银行理财直接做同业存款，通过保险资管配置协议存款收益优势更为明显，据上海国际货币经纪公司数据，截至2月21日，5Y协议存款报价2.85%-3.4%，1Y同业存款报价2.1-2.35%，即使扣除5-10bp左右的通道费，仍有明显收益优势，催生“三方共赢”链条：

（1）对于银行理财，“套壳”保险资管可以获得显著高于同业存款的协议存款收益，在稳定净值的同时做高收益；（2）对于商业银行，存款竞争压力下、存款规模同业对标等多重因素驱动下，协议存款提供了获取一般存款的有力抓手，特别是对于发挥信贷“头雁”作用，揽存诉求强的大行来说；（3）对于保险资管，在不增加风险承担的情况下，扩大业务规模并获取通道费。

虽然2022年人民银行发布了《关于加强协议存款自律管理的倡议》，对协议存款的期限、支取条件、单笔规模等进行了约束，但在实操过程中，部分机构执行并不严格，期限管理较为混乱、吸收协议存款范围也有泛化现象。2023年10月央行三季度金融统计数据新闻发布会上，邹澜司长指出“对于协议存款等利率相对较高的负债产品，也可以研究进一步强化自律和规范”。

理财“套壳”保险资管协议存款规模预估2万亿左右。结合普益标准数据测算，银行理财持有保险资管规模或在4万亿左右，考虑监管曾于2023年3月召集部分保险资管公司开会，要求理财产品通过保险资管通道配置银行存款的比例限制在80%以内，“套壳”协议存款规模上限可能在3.2万亿附近，进一步考虑除存款外，保险资管还有买入返售、债券、资产支持证券等其他资产配置选择，保险资管“套壳”协议存款规模预估2万亿左右。

3、协议存款进一步规范后，对理财业务影响可控

首先，存量不合规“套壳”保险资管再分类不会引发理财赎回协存。根据21世纪经济报道，理财“套壳”保险资管的协议存款被认定为分类不合理，要求放入“同业存款”计量。此举对于银行统计来说，表现为一般存款下降而同业存款上升，考虑到同业存款利率也是双方议定的自由利率，实践中这类伪协议存款定价也需要遵守《合同法》作为上位法来处理，即除非合同有另行约定，此类伪协议存款在有效期内利率仍然会较高。这种情况下，理财赎回协存概率不大。同时，考虑到当前吸收此类协议存款的银行部分为大型银行，且规模仅有2万亿左右，也不会导致因“一般存款变同业存款”而产生过多的监管指标达标压力。

其次，协议存款规范后，包装的伪协议存款市场需求消失，理财资产端配置压力有所上升，但也总体可控。本次协议存款规范后，存量不合规的伪协存到期不续，新增部分趋于消失，一定程度上银行理财缺少较公募基金获取高收益资产的渠道，但总体评估下来，影响仍相对可控。第一，从存量的角度看，伪协存规模占银行理财规模不足7%~10%，如果按照其后配置金融债映射，将拉低理财综合收益率6bp左右，不足10bp对理财业务影响微小，不会影响理财规模变化总趋势。第二，从增量的角度看，由于理财主体为开放式产品形态，增量存款配置边际定价下行对整体收益影响较窄。我们测算1月固定收益类理财收益率中枢环比上月提升1.5pct至3.6%，呈现“前高后低”走势，1月末收益率降至2.1%。可以说，广谱利率变化趋势，是对净值类产品最大的影响因子，增量资金配置的绝对收益率高低影响十分有限。第三，从客户行为看，即使存款配置对理财收益的贡献边际趋弱，但以低波稳健型理财为代表的存款替代类资管产品凭借收益稳定、申赎便利等特征仍具有比较优势，更易于被市场接受。

再次，低波稳健产品仍是主要布局方向，理财资产端对存款的配置需求具有较强刚性，未必大幅度增加债券配置。经济逐步筑底企稳预期下，居民风险偏好改善可能是相对缓慢的过程，理财仍将以低波稳健产品为重点方向。以交银理财构建的“721”产品体系为例，70%的产品需定位于低波动、安全性高、收益稳定。在此背景下，存款作为稳定净值的重要压舱石资产，具有较强配置刚性。监管规范“套壳”协议存款，分流出来的资金预估主体还需再配置存款类资产，也可能选择一些利用估值方式可实现相对稳定收益的可替代资产，短久期债券或将有一定分流，但是不太会显著提升债券投资需求。

4、规范伪协议存款恰逢其时，但更应考虑协议存款本身存在的价值

推动协议存款发展的时代背景已然消退，利率市场化后期应淡化一般存款与同业存款区别，可以考虑将协议存款纳入同业存款。前文我们谈到了协议存款产生的时代背景，但随着我国利率市场化进程接近完成，完全可以考虑优化已经运行了20余年的协议存款管理文件。我们想首先提出的根本性问题是，如果不考虑存量利益关系，协议存款这种特殊存款是否还有存在的必要？与之对应的第二个问题是，在负债管理从严的形势下，商业银行是否还有动能吸收协议存款？

第一，是否可以考虑取缔协议存款。随着利率市场化进程推进，我们存贷款收益率曲线长端和金融市场端收益率曲线长端会趋于融合，现阶段造成存款和市场收益率曲线价差存在的部分原因是，对于一般性存款和市场化负债的不同态度，以及差异化监管指标。但如果我们观察协议存款这个产品，其虽然计入一般性存款但和同业存款并无本质差异。尤其是对于银行司库来说，无论协议存款还是一般金融债，我们均将其视为主动型、中长期负债，之间并无本质差异，所面临的流动性风险、利率风险几乎完全一致。协议存款不过是保险、社保、养老金的另一种投资方式而已，那么协议存款为什么要计入一般存款呢？我们认为通过允许商业银行大幅度发行金融债来做主动负债管理，减少审批干预，能够形成对协议存款的有效替代。我们已经观察到了金融债储架发行的良好苗头，但我们可以更进一步思考，为什么协议存款可以自由开办，金融债发行能不能给予更大的自由度？

第二，对负债管理能力较强的商业银行而言，应尽量减少协议存款吸收。套壳协议存款被重新调整分类是加强银行体系负债管理又一有力举措，从目前的情况看，我们认为对于负债管理能力较强的银行来说，应尽量减少协议存款吸存。主要由于协存成本太高，很难找到与之匹配的资产，甚至存在存贷利率倒挂。目前协议存款利率普遍在3%一线，而根据2023年四季度货币政策执行报告，截至2023年12月，贷款定价按照LPR减点执行的规模占比为41.9%，而2024年2月，5Y期以上LPR较上月大幅下调25bp至3.95%。对于部分优质企业而言，不排除其获得的中长期贷款利率与协议存款利率存在倒挂现象，进而滋生套利空间。以北京地区为例，2023年9月，辖内金融机构企业贷款加权平均利率为3.1%，扣除普惠小微贷款利率后，企业贷款利率系统性处于“3%”以下，大型优质企业贷款利率预估只在“2%~3%”之间。商业银行需要更多基于市场化原则思考，并辅之以经营决策。

后续加强负债成本管控料仍有举措，自律机制上限下调必要性强。2024年存款成本管控效果有望进一步显效，但受存量按揭利率下调、城投化债降息展期、信贷类资产滚动重定价、2月5Y以上LPR大幅下调25bp等因素影响，2024年生息资产收益率降幅可能在20bp左右，前期存款降息安排仅能部分实现对冲。2022年4月以来四次存款挂牌利率调降主要涉及零售存款，对于大额对公存款、协议存款等品种来说，客群主体议价能力相对较强，挂牌利率调整对此类存款影响相对有限，且其定价普遍超过挂牌利率。2024年2月，LPR曲线远端大幅下调带动企业中长期贷款利率进一步下行，对应中长端存贷利差倒挂程度进一步加深。防范资金套利和空转导向下，引导企业中长期存款成本有效下行，推动存贷利差走阔，有助于压缩资金在体系内空转套利的空间，保持银行信贷资产的合理收益。预估2024年银行负债成本管控仍有举措，存款降息有必要，但短期内当务之急是下调利率自律机制上限，针对高息对公存款予以抑制，对中小银行存款非理性竞争行为予以约束。

风险提示：1、经济下行压力持续加大可能拖累银行基本面，区域性风险因素也可能进一步累积；2、短期内弱资质房地产企业信用风险释放仍将是重要变量。