中邮理财邮银财富·债券2018年第244期(每周定开净值型)人民币理财产品投资管理报告（2021年三季度）发布日期：2021-10-27

    固定收益类资产

    1．债券投资市场风险及债券价格波动情况 

    经济形势方面，三季度国内经济减速势头明显，主要经济指标全面下滑。从宏观经济数据可以看到，受局部疫情反复、地产调控加码以及“能耗双控”等因素影响，7月和8月消费、投资、工业生产和服务业生产增速等经济指标持续下滑；而以消除上年基数影响、能较为准确地反映当前经济修复进度的两年平均增速衡量，以上指标也一改上半年整体改善势头，出现掉头向下态势，显示经济修复动能边际转弱。而在经济走弱的同时，三季度国内工业品价格仍继续上扬，PPI同比涨幅连超预期，经济运行出现较为明显的“类滞胀”特征。8月PPI同比涨幅扩大至9.5%，9月料将上破10.0%。受到“能耗双控”升级影响，8月以来，全国高炉开工率骤降，上游产能利用率普遍下行，宏观经济供给端承压明显。从9月PMI数据来看，制造业PMI降至临界点以下，其中高耗能行业景气大幅走弱，同时，PMI生产指数降幅超过新订单指数，显示生产端承压更甚。而此前受局部疫情影响骤降的非制造业PMI在9月重返扩张区间，意味着“能耗双控”已经接力疫情反弹成为短期内经济运行的主要扰动因素。

    政策方面，在经济形势变换、通胀预期提高、汇率波动三大压力下，货币政策保持战略定力。三季度整体操作以维护流动性合理平衡为主，边际略微走款。三季度货币政策例会提出要“加强与财政、产业、监管政策之间的协调”、“支持银行补充资本，提高服务实体经济和防范金融风险的能力”。言下之意，货币、财政、产业等政策在防风险方面更需提高协作能力。在持续的政策调控下，房地产企业的融资能力明显收紧，销售、拿地乃至价格的下行趋势比较明显。因此，需要关注后续房地产政策微调对房企融资需求及居民购房需求的影响变化。

    市场利率方面，三季度债市收益率快速下行，10年期国债收益率下行20BP至2.88%，收益率绝对水平处于历史低位，不过下行时间主要集中在7月份，8月和9月10年期国债围绕2.8%-2.9%区间震荡。推动三季度利率下行的主要因素在于7月份国常会提出全面降准，超出市场预期。此外，局部地区疫情反弹、洪涝灾害等因素也加剧了市场对经济复苏的担忧。从10Y-1Y期限利差来看，三季度国债和国开债期限利差分别缩小10BP和17BP至54BP和80BP，整体利差处于历史1/4分位数左右。从信用利差看，三季度信用债下行幅度小于同期限国债，信用利差略微走阔。

    资金利率保持中性。三季度，市场流动性维持中性偏松的状态，资金利率中枢仍处于底部水平，但各品种有所分化。其中，银行间质押式回购隔夜回购利率（R001）平均水平较上季度上行3bp至2.06%，而7天回购利率（R007）平均水平与上季度持平在2.48%；此外，国股行6M及1Y的同业存单收益率分别下行3bp、17bp至2.59%、2.68%。

    2.债券投资信用风险

    信用风险方面。今年政策对债务问题格外重视，各地政府纷纷表态确保地方国企债券兑付，非国企近几年经营较好且资本开支平稳，债务风险可控。“碳中和”战略下，钢铁行业基本面将继续夯实，长期资本开支有望下降，目前整体利差较好，性价比较高；煤炭行业优选持续经营能力较强主体；城投融资环境收紧已成既定事实，下半年城投债调整压力较大，需要格外关注刚兑信仰的动摇。